財(cái)聯(lián)社6月29日訊（記者 徐川） 在電影《商海通牒》（《Margin Call》）中有一句經(jīng)典臺(tái)詞，“華爾街有三種賺錢(qián)辦法：比別人快、比別人聰明，或者干脆作弊（Be first，be smarter，or cheat）”。

作為一位有著24年證券從業(yè)經(jīng)驗(yàn)的投資老將，匯華理財(cái)資產(chǎn)配置總監(jiān)馬少章給出的選項(xiàng)是“be smarter”，通過(guò)專注于產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢(shì)、企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力的研究，建立對(duì)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)、企業(yè)價(jià)值的理解優(yōu)勢(shì)，成為基本面價(jià)值驅(qū)動(dòng)型的投資人。

馬少章資料圖

馬少章認(rèn)為，要自上而下地聚焦投資方向。首先，負(fù)向排除一些未來(lái)半年、1年不確定性相對(duì)偏大或機(jī)會(huì)相對(duì)偏小的行業(yè)。其次，根據(jù)經(jīng)濟(jì)周期所處的位置，正向選擇一些國(guó)家金融政策、產(chǎn)業(yè)政策友好型的行業(yè)與領(lǐng)域，不斷縮小重點(diǎn)跟蹤的研究范圍。最后，針對(duì)細(xì)分領(lǐng)域開(kāi)展縱向研究、橫向比較精選個(gè)股。

對(duì)于當(dāng)前市場(chǎng)，他表示，以今年4月26日的行情低點(diǎn)來(lái)衡量，A股的風(fēng)險(xiǎn)釋放已比較充分，權(quán)益市場(chǎng)最艱難的時(shí)期或已過(guò)去，其中隱含了較高的長(zhǎng)期回報(bào)率。

權(quán)衡“勝率”與“賠率” 投資者應(yīng)選擇風(fēng)險(xiǎn)承受能力相匹配的理財(cái)產(chǎn)品

當(dāng)前，全市場(chǎng)銀行理財(cái)?shù)馁Y產(chǎn)配置仍以債券為主。據(jù)《中國(guó)銀行業(yè)理財(cái)市場(chǎng)年度報(bào)告》顯示，截至上年末，理財(cái)產(chǎn)品持有債券類(lèi)資產(chǎn)占比為68.4%，而權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比僅為3.3%。

不過(guò)，為滿足不同風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者的需求，銀行理財(cái)也在持續(xù)布局權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)。在此次對(duì)話交流中，記者了解到，近期匯華理財(cái)正在考慮發(fā)行第二只PR4風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的混合類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品。

在馬少章看來(lái)，針對(duì)混合類(lèi)產(chǎn)品，權(quán)益?zhèn)}位管理可分為兩個(gè)層面，一是在幾年內(nèi)做一至兩次的大幅度戰(zhàn)略性倉(cāng)位調(diào)整，即資產(chǎn)配置；二是進(jìn)行戰(zhàn)術(shù)性倉(cāng)位調(diào)整，主要基于中期市場(chǎng)環(huán)境和運(yùn)行態(tài)勢(shì)，結(jié)合客戶給定的投資目標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算幅度，對(duì)權(quán)益?zhèn)}位做小幅調(diào)整。

“回顧歷史，最好能選擇一種定量的、客觀的指標(biāo)，作為資產(chǎn)配置的參考工具。”馬少章表示，如常用的股債相對(duì)吸引力、股債收益差，都是比較好的刻畫(huà)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和潛在回報(bào)所處周期位置的定量指標(biāo)，能夠從長(zhǎng)周期維度為資產(chǎn)配置提供重要參考。

對(duì)于產(chǎn)品組合的構(gòu)建思路，馬少章介紹稱，主要權(quán)衡的是“勝率”與“賠率”。

其中，“勝率”指的是基本面趨勢(shì)，包括長(zhǎng)期確定性和中短期業(yè)績(jī)?cè)鏊佟Ｆ渲?，在短中長(zhǎng)基本面趨勢(shì)確定性較好、勝率相對(duì)較高時(shí)，可適當(dāng)降低預(yù)期回報(bào)的要求，增加估值容忍度，如2021年正處于滲透率快速提升、短期供需存在較大缺口的新能源產(chǎn)業(yè)鏈。

對(duì)于“賠率”，他認(rèn)為是指當(dāng)前估值隱含的預(yù)期回報(bào)與下跌風(fēng)險(xiǎn)的比率。在估值隱含預(yù)期回報(bào)、風(fēng)險(xiǎn)收益比較高時(shí)，對(duì)于中長(zhǎng)期確定性較大、但短期基本面仍在下行、且基本面見(jiàn)底回升的時(shí)間仍不確定的行業(yè)，可增加一定波動(dòng)容忍度，如處于疫情管控時(shí)期的優(yōu)質(zhì)酒店、快遞、白酒等板塊。

他進(jìn)一步表示，站在某個(gè)時(shí)點(diǎn)預(yù)估個(gè)股未來(lái)2年的發(fā)展情景，基于市值空間估算隱含回報(bào)，如果隱含回報(bào)較合理，意味著估值也相對(duì)合理，可進(jìn)入可投資區(qū)域；但如果隱含回報(bào)太低，就認(rèn)為其估值偏高，此時(shí)或不再適合買(mǎi)入，甚至要減持。

需注意的是，此次擬發(fā)行的偏股混合類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)為PR4，投資者在認(rèn)購(gòu)時(shí)需結(jié)合自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力進(jìn)行選擇。尤其在全面開(kāi)啟凈值化時(shí)代后，曾經(jīng)銀行理財(cái)?shù)膭傂詢陡兑巡粡?fù)存在，股債兩市在今年年初一度上演“只此青綠”之際，理財(cái)產(chǎn)品凈值波動(dòng)亦難以避免。

如何理解銀行理財(cái)凈值波動(dòng)？馬少章認(rèn)為，波動(dòng)是資本市場(chǎng)的正?，F(xiàn)象，在銷(xiāo)售端，需要做好投資者的適應(yīng)性調(diào)查，通過(guò)提醒產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)及可能面臨的潛在風(fēng)險(xiǎn)，幫助投資者結(jié)合自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力作出決定。

權(quán)益布局正當(dāng)時(shí) 三大主線可關(guān)注 新能源仍處成長(zhǎng)早中期

對(duì)于前述偏股混合類(lèi)產(chǎn)品的即將面世，馬少章表示，從中長(zhǎng)期時(shí)間維度看，今年或是加大權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品布局的時(shí)間窗口。

“自去年下半年至今年4月，受內(nèi)外多種因素影響，A股市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)釋放已比較充分。預(yù)期驅(qū)動(dòng)價(jià)格，價(jià)格下跌是對(duì)基本面下行的提前甚至過(guò)度反應(yīng)，是風(fēng)險(xiǎn)釋放、投資回報(bào)的積累過(guò)程?！瘪R少章認(rèn)為，今年A股的股債收益差指標(biāo)一度回落至過(guò)去10年的幾次歷史底部區(qū)域，這其中隱含了較高的長(zhǎng)期投資回報(bào)率。

挖掘未來(lái)的市場(chǎng)機(jī)會(huì)，馬少章認(rèn)為，可關(guān)注三大主線：一是具有中長(zhǎng)期產(chǎn)業(yè)升級(jí)邏輯、符合國(guó)家能源和科技安全的先進(jìn)制造、新材料、核心軟件和硬件設(shè)備。

二是具有長(zhǎng)期確定性的食品飲料、醫(yī)療服務(wù)，以及互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)。在疫情緩解后，接觸性消費(fèi)服務(wù)逐步恢復(fù)，企業(yè)收入和盈利有望逐步改善。

具體來(lái)看，馬少章分析稱，回顧消費(fèi)行業(yè)的走勢(shì)，股價(jià)高點(diǎn)在去年2月中旬，此后下跌至今年3月末的低點(diǎn)，食品飲料行業(yè)指數(shù)跌幅約為40%，調(diào)整周期為13個(gè)月。在此期間，食品飲料遭遇了估值過(guò)高、原材料成本上漲、疫情導(dǎo)致消費(fèi)場(chǎng)景流失等多重壓力。股價(jià)長(zhǎng)時(shí)間、大幅度的下跌既消化了高估值，又消化了基本面的利空。

對(duì)于同樣經(jīng)歷了一輪深度調(diào)整的醫(yī)藥賽道，馬少章認(rèn)為，醫(yī)藥指數(shù)的整體估值水平雖已回落至2018年末的歷史底部水平，行業(yè)整體的估值水平較低，但基本面仍然面臨一定的政策壓力，可重點(diǎn)關(guān)注醫(yī)療服務(wù)、創(chuàng)新藥服務(wù)等細(xì)分領(lǐng)域。

第三條主線是短期仍受制于房地產(chǎn)銷(xiāo)售下降壓力的優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)企業(yè)，以及受制于民營(yíng)地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)暴露壓力的優(yōu)質(zhì)銀行。隨著房地產(chǎn)行業(yè)供給端的加速出清，地方政府房地產(chǎn)調(diào)控政策的放松，房地產(chǎn)銷(xiāo)售在短期、中期內(nèi)均有望見(jiàn)底復(fù)蘇。

此外，新能源板塊延續(xù)回調(diào)勢(shì)頭。對(duì)此，馬少章認(rèn)為，該行業(yè)仍處在產(chǎn)業(yè)發(fā)展的早中期，即成長(zhǎng)股的投資時(shí)期，或蘊(yùn)含著較好的投資機(jī)會(huì)。

“一方面，這個(gè)產(chǎn)業(yè)還處于滲透率快速提升的階段，目前國(guó)內(nèi)的滲透率在20%至25%，全球范圍更低，一般新技術(shù)、新產(chǎn)品的滲透率在40%前都是一個(gè)高速成長(zhǎng)階段，有著較好的投資時(shí)機(jī)?！瘪R少章補(bǔ)充稱，在今年3、4月的一輪下跌中，以新能源為代表的成長(zhǎng)股的調(diào)整幅度較大，但增長(zhǎng)速度并未受影響，因此，風(fēng)險(xiǎn)偏好一旦好轉(zhuǎn)，快速反彈的概率相對(duì)較高。

細(xì)分新能源產(chǎn)業(yè)鏈，馬少章表示，動(dòng)力電池環(huán)節(jié)的競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)較好，體現(xiàn)在技術(shù)壁壘較高、客戶粘性較好，后發(fā)者不易追上。此外，隔膜也是電池材料相對(duì)較好的方向，其上游設(shè)備供應(yīng)商少、擴(kuò)產(chǎn)較節(jié)制，并且隔膜生產(chǎn)對(duì)工藝水平要求較高，需要生產(chǎn)技術(shù)的長(zhǎng)期積累。

同時(shí)，他也提醒稱，新能源的短期漲幅過(guò)大，估值水平又回到年初相對(duì)較高的位置，風(fēng)險(xiǎn)收益比可能不高。

前瞻性預(yù)判與動(dòng)態(tài)均衡配置助力回撤控制

“風(fēng)險(xiǎn)管理是解決盈利的穩(wěn)定性、可持續(xù)性問(wèn)題。缺乏風(fēng)險(xiǎn)管理，片面追求高收益的行為不具備可持續(xù)性。”談到對(duì)于產(chǎn)品回撤幅度的思考，馬少章認(rèn)為，既要將其控制在投資經(jīng)理的心理承受范圍內(nèi)，又要控制在持有人的承受范圍內(nèi)。

他表示，投資體系首先要有容錯(cuò)能力，將風(fēng)險(xiǎn)控制置于買(mǎi)入之前，而非買(mǎi)入之后。尤其在買(mǎi)入之前，需要分析潛在風(fēng)險(xiǎn)因素，也要做好突發(fā)事件的預(yù)案。

另一方面，他認(rèn)為，需要及時(shí)糾錯(cuò)，更新認(rèn)知，并反思個(gè)人認(rèn)知與事實(shí)的偏差。具體而言，應(yīng)持續(xù)跟蹤買(mǎi)入標(biāo)的基本面的變化，以及與同行業(yè)公司的市場(chǎng)表現(xiàn)差異?！巴瑫r(shí)，也應(yīng)注意到，個(gè)體對(duì)特定公司的信息獲取和認(rèn)知是有局限性的，甚至是錯(cuò)誤的，但市場(chǎng)上有成千上萬(wàn)的個(gè)體從不同角度、不同渠道去觀察同一標(biāo)的，認(rèn)知不容易出現(xiàn)盲點(diǎn)?！?/p>

對(duì)于回撤控制的具體方法，馬少章指出，首先應(yīng)在于股債的動(dòng)態(tài)配置，體現(xiàn)為定性分析經(jīng)濟(jì)、金融周期及政策變化，參考定量資產(chǎn)配置模型來(lái)管理股債配置比例，從而防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。此外，也可采取戰(zhàn)術(shù)性調(diào)整權(quán)益資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的方法，調(diào)整持倉(cāng)結(jié)構(gòu)中價(jià)值類(lèi)、成長(zhǎng)類(lèi)行業(yè)配置比例，這有助于控制結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)。

“對(duì)于組合均衡配置，并不會(huì)過(guò)于集中在少數(shù)行業(yè)或單一風(fēng)格，而是傾向于行業(yè)、個(gè)股配置的相對(duì)均衡，并保持組合多樣性?！彼硎荆绻M合太過(guò)集中于某些領(lǐng)域或某類(lèi)風(fēng)格，可能會(huì)導(dǎo)致較長(zhǎng)時(shí)間的表現(xiàn)落后，進(jìn)一步影響投資者持有信心，造成投資經(jīng)理焦慮，從而影響后續(xù)判斷的成功率。

對(duì)于其個(gè)人的均衡配置策略，他介紹稱，其會(huì)限制單一行業(yè)和個(gè)股的持倉(cāng)集中度并設(shè)立嚴(yán)格的配置上限。