道明證券美國(guó)利率策略主管Gennadiy Goldberg表示，“財(cái)政部需要發(fā)行的債務(wù)減少了，這對(duì)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)是利好?！辈贿^(guò)他也認(rèn)為這個(gè)消息令人感到意外，因?yàn)橹钡街苋?，美?lián)儲(chǔ)似乎一直都很想全速推進(jìn)縮表計(jì)劃。

作為量化緊縮計(jì)劃的一部分，美聯(lián)儲(chǔ)自2022年6月以來(lái)一直讓其資產(chǎn)負(fù)債表中的部分債券到期不續(xù)，而不用回籠資金購(gòu)買新債。放緩或暫停這一行動(dòng)自然將利好美國(guó)國(guó)債，因美聯(lián)儲(chǔ)恢復(fù)對(duì)美國(guó)政府債券的再投資，可能會(huì)減少財(cái)政部需要發(fā)行債務(wù)的規(guī)模。

然而，紀(jì)要突然顯示暫?；蚍啪徔s表的討論已經(jīng)被擺上了美聯(lián)儲(chǔ)官員的會(huì)議桌，依然頗有令人感到詫異。那么，那些提議此舉的美聯(lián)儲(chǔ)官員究竟是如何考量的呢？他們又究竟在擔(dān)心些什么呢？

美聯(lián)儲(chǔ)官員在擔(dān)心什么？

紀(jì)要顯示，美聯(lián)儲(chǔ)官員認(rèn)為，在美國(guó)政府就支出計(jì)劃爭(zhēng)論不休且法定借款上限將影響財(cái)政部如何管理現(xiàn)金的情況下，想要獲得對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的清晰解讀已成為一項(xiàng)挑戰(zhàn)。

換言之，不少美聯(lián)儲(chǔ)官員擔(dān)心的是，在債務(wù)上限問(wèn)題的干擾下，很難知道金融市場(chǎng)是否依然具有充足的流動(dòng)性。而這對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)減少其美國(guó)國(guó)債和抵押貸款債券持有量至關(guān)重要。

到目前為止，量化緊縮政策已使美聯(lián)儲(chǔ)持有的債券規(guī)模從2022年的9萬(wàn)億美元的峰值縮減了逾2萬(wàn)億美元。美聯(lián)儲(chǔ)官員一直強(qiáng)調(diào)，這一過(guò)程主要是技術(shù)性的——雖然量化緊縮政策是在美聯(lián)儲(chǔ)加息期間啟動(dòng)的，但官員們長(zhǎng)期以來(lái)始終辯稱，縮減債券持有量對(duì)金融體系幾乎沒(méi)有可衡量的影響。

然而盡管如此，美聯(lián)儲(chǔ)官員對(duì)于何時(shí)應(yīng)停止量化緊縮其實(shí)仍一直頗為敏感，并正在密切關(guān)注一系列市場(chǎng)流動(dòng)性指標(biāo)，以判斷市場(chǎng)是否正出現(xiàn)流動(dòng)性緊張的情況。

美聯(lián)儲(chǔ)縮表的指導(dǎo)原則是將銀行準(zhǔn)備金供給從“過(guò)?！睜顟B(tài)轉(zhuǎn)變?yōu)椤俺渥恪睜顟B(tài)，即在“短缺”之前就結(jié)束縮表，以努力避免類似2019年9月的事件重演。當(dāng)時(shí)在量化緊縮政策的最后階段，過(guò)多的流動(dòng)性被從金融系統(tǒng)中抽出，迫使美聯(lián)儲(chǔ)不得不轉(zhuǎn)而積極地重新注入流動(dòng)性。

債務(wù)上限困局

而目前持續(xù)存在的債務(wù)上限問(wèn)題，自然可能加大美聯(lián)儲(chǔ)判斷的難度。目前，美國(guó)財(cái)政部已經(jīng)用掉了超過(guò)70%的債務(wù)上限特別措施，這些措施旨在延長(zhǎng)債務(wù)上限機(jī)制下的借款權(quán)限，財(cái)政部同時(shí)已開(kāi)始削減短期國(guó)庫(kù)券供應(yīng)并減少TGA現(xiàn)金余額。

美國(guó)政府和國(guó)會(huì)陷于債務(wù)上限僵局的時(shí)間越長(zhǎng)，流入金融系統(tǒng)的現(xiàn)金就會(huì)越多(從TGA賬戶中流出)，從而人為地增加銀行儲(chǔ)備金并掩蓋貨幣市場(chǎng)的真實(shí)信號(hào)，而當(dāng)一旦最終達(dá)成債務(wù)上限協(xié)議，美國(guó)財(cái)政部重新積累現(xiàn)金儲(chǔ)備時(shí)，銀行準(zhǔn)備金則又可能急速驟降，從而令美聯(lián)儲(chǔ)措手不及，甚至重演類似六年前縮表失控回購(gòu)市場(chǎng)利率飆升的景象。

事實(shí)上，目前美國(guó)短期國(guó)庫(kù)券的收益率曲線已經(jīng)出現(xiàn)了一定的扭曲景象。如下圖所示，在瀕臨市場(chǎng)頗為擔(dān)心的債務(wù)上限“X日”前到期的債券里，收益率出現(xiàn)了反常的攀升。

當(dāng)然，至少就眼下而言，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于暫?；蚍啪徔s表的討論，可能暫時(shí)還只有處于一個(gè)初步的探討階段。

記性好的投資者可能還有印象，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾上周在國(guó)會(huì)的證詞演講中，還曾表示央行的縮減資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)程并不會(huì)馬上結(jié)束。鮑威爾當(dāng)時(shí)稱，“我認(rèn)為我們?cè)跍p少央行債券持有規(guī)模方面，還有一段路要走，目前還沒(méi)有跡象表明市場(chǎng)流動(dòng)性已經(jīng)縮減到足以影響美聯(lián)儲(chǔ)減持國(guó)債和抵押貸款債券的程度?！?/p>

無(wú)論如何，1月的會(huì)議紀(jì)要僅僅只是對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)1月議息會(huì)議時(shí)討論內(nèi)容的回顧(這個(gè)時(shí)間點(diǎn)還在鮑威爾的國(guó)會(huì)山之行前)，美聯(lián)儲(chǔ)的決策層是否完全支持暫?；蚍啪徔s表的提議，目前還有待觀察。近來(lái)，大多數(shù)華爾街策略師都推遲了對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束QT政策時(shí)間的預(yù)期，其中幾位策略師預(yù)測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)將在2025年下半年甚至更晚才會(huì)結(jié)束QT政策。

道明證券美國(guó)利率策略主管Gennadiy Goldberg表示,“這里的關(guān)鍵點(diǎn)是，量化緊縮可能會(huì)比之前預(yù)期的稍早結(jié)束。這對(duì)美國(guó)國(guó)債來(lái)說(shuō)應(yīng)該是溫和利多的。”不過(guò)，該公司目前預(yù)計(jì)量化緊縮將在9月結(jié)束。

Goldberg指出，“會(huì)議紀(jì)要表明的是‘應(yīng)急計(jì)劃’，而不是基線觀點(diǎn)的改變。這是美聯(lián)儲(chǔ)為未來(lái)所做的準(zhǔn)備?！?/strong>