財聯(lián)社3月3日訊（編輯 瀟湘）經(jīng)歷了跌宕起伏的一個月行情后，2月全球資本市場的“成績單”無疑已經(jīng)出爐。

歐洲(斯托克600指數(shù))上漲3.3%；

中國(滬深300指數(shù))上漲1.9%；

美國(標(biāo)普500指數(shù))下跌1.4%；

日本(日經(jīng)225指數(shù))下跌6.1%；

美國周期性股票相對于防御性股票的表現(xiàn)，創(chuàng)下了2022年夏季以來最差的月度紀(jì)錄；

美國10年期國債收益率下跌了33個基點(diǎn)；

美元兌日元匯率下跌了將近500點(diǎn)。

對于2月全球資本市場的走向，高盛對沖基金業(yè)務(wù)主管Tony Pasquariello總結(jié)道，在經(jīng)歷長期強(qiáng)勁的運(yùn)行之后，“美國例外”論調(diào)無疑正面臨壓力。

Pasquariello指出，盡管這可能是歷史上多數(shù)時刻的市場感受，但事實是，我們正同時應(yīng)對一系列復(fù)雜且具有破壞性的力量。

Pasquariello總結(jié)了2月美股疲軟的幾個主要原因：

一、季節(jié)性因素（2月下半月通常是美股全年最差的兩周）。

二、散戶對高波動性股票的狂熱需求驟降（參見高盛模因股指數(shù)GSXUMEME的走勢）。

三、與近年形成鮮明對比的是，全球資本配置者找到了一些新的投資方向（尤其是歐洲和中國）。

四、政治/地緣新聞的的不穩(wěn)定性沖擊了市場情緒（對基金經(jīng)理和散戶來說均如此）。

五、市場對美國經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)期被大幅下調(diào)（引發(fā)周期性股vs防御性股的重新定價）。

不過，Pasquariello認(rèn)為，如果穿透短期迷霧審視長期基本面，以下幾個錨點(diǎn)依然成立：

一、美國經(jīng)濟(jì)增長雖然出現(xiàn)放緩，但在一季度過去后應(yīng)仍能保持韌性；

二、我們預(yù)測今年標(biāo)普500成分股盈利增長11%；

三、我們尚未放棄對美國消費(fèi)前景的信心；

四、必要時美聯(lián)儲有充足的降息空間（高盛全球投資研究部預(yù)測今年將降息兩次，略低于目前市場定價）；

五、政策的執(zhí)行順序和政策的最終結(jié)果之間存在區(qū)別（Pasquariello認(rèn)為自己先前的預(yù)測誤判了政策順序，但仍相信促增長是美國政府的最終目標(biāo)）。

以下是Pasquariello具體介紹的九個基本點(diǎn)：

①美國經(jīng)濟(jì)增長

無需贅言的是，美國經(jīng)濟(jì)確實已進(jìn)入溫和放緩期，一季度GDP的追蹤預(yù)測值為1.4%。雖然計算過程中可能會有誤差，但消費(fèi)數(shù)據(jù)(零售銷售、服務(wù)業(yè)、消費(fèi)者信心)確實正在走弱。此外，與我交談過的幾位人士都表示商業(yè)信心出現(xiàn)惡化；考慮到目前發(fā)生的一切，這也許并不奇怪。然而，從更大角度來看，情況并沒有急轉(zhuǎn)直下。具體來說，我不想對美國消費(fèi)者的總體狀況過于悲觀，因為我們?nèi)匀活A(yù)計2025年實際收入增長率將達(dá)到2.5%。

注：高盛網(wǎng)紅股指數(shù)

②市場重新定價

我懷疑市場已經(jīng)消化了相當(dāng)一部分利空。過去幾周經(jīng)濟(jì)增長憂慮浮現(xiàn)，市場隨之進(jìn)行了快速且劇烈的重新定價，這同時體現(xiàn)在了股市、利率和匯率上。退一步說：在本月之前，市場對經(jīng)濟(jì)增長的看法出現(xiàn)了很大的周期性升級——CYC/DEF(周期股與防御股比值)在11月份瘋漲，1月份再次瘋漲。而現(xiàn)在，這種看法受到了數(shù)據(jù)和頭條新聞的挑戰(zhàn)。目前風(fēng)險資產(chǎn)的定價或已接近均衡，不對稱性不再顯著。

注：高盛周期股/防御股指數(shù)

③動能逆轉(zhuǎn)

年初暴漲的高動量股近兩周暴跌。這雖可歸因于增長預(yù)期降溫——高波動性股票依賴市場樂觀情緒(動物精神)，但我懷疑這更可能是短期趨勢因資金流枯竭而衰竭，同時這也符合歷史上散戶需求隨2月推進(jìn)減弱的典型模式。

④美國政治

年初我預(yù)期特朗普2.0政策組合將會是“胡蘿卜加大棒”的組合，但總體利好市場。目前，市場顯然在努力適應(yīng)這些政策的初始執(zhí)行順序。也就是說，由于當(dāng)前大多數(shù)的焦點(diǎn)都圍繞關(guān)稅不確定性和DOGE對就業(yè)的影響，那些更嚴(yán)厲的特朗普政策被放在了前面。雖然這對股票交易員來說可能不太容易接受，但我還是認(rèn)為當(dāng)前的政策落地順序和最終結(jié)果之間還是有區(qū)別的。

⑤美國科技股

今年美國科技板塊呈現(xiàn)三大主題：

(1)巨大分化（如META與特斯拉走勢背離），打破了2023-2024年的普漲格局；

(2)美股科技巨頭相對于其他股票的盈利溢價收窄（人們其實對此早有預(yù)期）；

(3)DeepSeek引發(fā)了資本流出美國股市的轉(zhuǎn)變。

從某些方面來看，英偉達(dá)的財報可以說明目前發(fā)生的情況：他們并沒有出什么問題，因為市場上算力支出的周期性沖動顯然仍然存在，但股價走勢卻反映了另一個故事(一天內(nèi)市值就蒸發(fā)了3200億美元)。而從更大的角度來看，該股在過去八個月中一直處于區(qū)間波動——相較于此前十年240倍的漲幅，這無疑顯得頗為后勁不足。

⑥美國vs全球

“美國例外論”曾是市場最強(qiáng)敘事，無論你以2009年還是以2020年為起點(diǎn)。但如今，這一敘事已經(jīng)發(fā)生了變化——有利于歐洲和中國市場。從某種意義上來說，歐洲和中國資產(chǎn)有相似性——兩者年初都被嚴(yán)重低估了，但邏輯其實仍有所不同。中國資產(chǎn)因DeepSeek的橫空出世而受捧，疊加國家戰(zhàn)略支持；而歐洲則并非科技敘事，我認(rèn)為這更多的是對現(xiàn)實的讓步，即需要在增長和安全方面做出重大政策改變。

⑦歐洲市場

歐洲斯托克600指數(shù)今年每周均上漲。盡管意外，但逆向投資者或許早有布局——去年底，人們幾乎找不到看多歐股的理由。在今年1月的一項客戶調(diào)查中，58%的仍認(rèn)為美股將領(lǐng)跑，僅8%看好歐洲。我認(rèn)為，歐洲的結(jié)構(gòu)性難題（高債務(wù)、低增長、創(chuàng)新不足）仍然存在，但持倉調(diào)整+政策預(yù)期轉(zhuǎn)變支撐了市場。當(dāng)然，眼下真正的考驗在于行動。

⑧中國市場

Pasquariello指出，在本周“兩會”前夕，部分中國股票走勢驚人(如阿里巴巴)。而從目前中國股票的格局看，消費(fèi)股正滯后科技股，且未收復(fù)四季度高點(diǎn)。關(guān)鍵在于：AI概念雖誘人，但當(dāng)?shù)鼗蛟S仍需要在需求方面有所作為，這是去年9月那波大行情之后所缺少的因素。另一個值得關(guān)注的問題是，國際結(jié)構(gòu)性資本在2020/2021年撤離后是否會重新投入。

⑨日本市場

日經(jīng)225指數(shù)在38000-40000區(qū)間盤整數(shù)月后，上周暴跌至五個月低點(diǎn)。短期內(nèi)，我有點(diǎn)擔(dān)心CTA的清盤壓力。而長期看，若有人五年前告訴我，日本GDP增速達(dá)到了2.8%但日股表現(xiàn)卻墊底，這實難置信。結(jié)合前面提到的，似乎很明顯短期資本正在流向其他地方。而如果要從結(jié)構(gòu)上看，日股其實依然積極，也許可以看看巴菲特先生的話：“我們對美國的關(guān)注有一個雖小但重要的例外，那就是我們在日本不斷增長的投資”。