《安安訪談錄》是界面財聯(lián)社執(zhí)行總裁徐安安出品的一檔深度訪談類欄目。從投資角度對話1000位行業(yè)領軍人物，覆蓋傳媒創(chuàng)新、VC/PE、信息服務、金融科技、交易體系、戰(zhàn)略新興等方向。

《資管大家》是由《安安訪談錄》出品的系列專訪欄目，旨在為關(guān)心中國大資管領域發(fā)展的相關(guān)機構(gòu)專業(yè)人士提供一個高端發(fā)聲平臺，推動理論、思想、創(chuàng)業(yè)和經(jīng)驗交流。

本期訪談人物：

合晟資產(chǎn)創(chuàng)始人、董事長 胡遠川

“債券投資的噪音與信號要仔細甄別，風險分散才能保證你在挫折之后活下來?！?/p>

▍個人介紹

合晟資產(chǎn)創(chuàng)始人、董事長；先鋒期貨董事長；清華大學理學博士

▍第一標簽

擁有豐富實戰(zhàn)經(jīng)驗的股債投資專家

▍機構(gòu)簡介

上海合晟資產(chǎn)管理股份有限公司長期深耕于債券領域，是國內(nèi)領先的信用債研究與投資機構(gòu)。公司成立于2011年，2014年成為國內(nèi)首批（50 家）基金業(yè)協(xié)會登記的私募基金管理人之一，是中國證券投資基金業(yè)協(xié)會會員和中國銀行間市場交易商協(xié)會會員。核心成員平均從業(yè)時間超過10年，具有良好的教育背景、國內(nèi)資本市場的長期從業(yè)經(jīng)驗、崇高的職業(yè)操守和對資管事業(yè)的高度熱情。合晟資產(chǎn)投研團隊擁有精準的行業(yè)公司分析能力、敏銳的個券信用風險識別能力以及完善的全程風險管理體系，通過深度調(diào)研、分散持券、平衡資產(chǎn)和負債期限，傾力為客戶實現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值。

收益伴隨風險，投資路上沒有捷徑可走。對于債券投資機構(gòu)操盤手來說，功夫要做到實處。作為上海合晟資產(chǎn)管理股份有限公司（“合晟資產(chǎn)”）的董事長，胡遠川親自調(diào)研投資企業(yè)，一年去調(diào)研數(shù)十家公司，通過長期持續(xù)的調(diào)研和跟蹤來篩選標的。“債券投資的噪音與信號要仔細甄別，投資操作時，風險分散是第一要義”，胡遠川說：“分散才能保證你在挫折之后活下來”。

對于資產(chǎn)配置和投資策略，在創(chuàng)造債券投資更多收益的“三板斧”（久期、套息、信用精選）中，胡遠川對利率債采取了套息策略，對信用債控制久期，亦進行精選。“我們會挖掘債券市場上每一個能產(chǎn)生收益的盈利點，聚沙成塔地為投資人帶來最大化的風險收益比”。

01

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花心思做調(diào)研，攻守兼?zhèn)?/h2>

合晟資產(chǎn)致力于成為涵蓋各投資品種的專業(yè)資產(chǎn)管理公司，從不同資產(chǎn)類別入手，其產(chǎn)品組合的豐富度較高，可分為穩(wěn)健性、平衡型、進取型、轉(zhuǎn)債型和股債混合型。穩(wěn)健性、平衡型和進取型是以債權(quán)類資產(chǎn)為核心的進一步細化分類。三類產(chǎn)品匹配不同的波動率，底層基礎資產(chǎn)也是經(jīng)過了長期持續(xù)的調(diào)研與跟蹤篩選針對組合類型進行對應配置。同時，通過對標的市場表現(xiàn)進行高頻跟蹤，用市場量價信息反向校準研究結(jié)論也是重要的策略之一。

“我在調(diào)研上花的時間是比較多的，大概一年到現(xiàn)場去調(diào)研數(shù)十家公司?！?

談及在調(diào)研中篩選主體的方法，胡遠川表示，除了從收益率方面著手外，還要從行業(yè)周期的角度判斷。行業(yè)即將進入下行周期，以及正從底部向上的兩形態(tài)種是重點觀測對象。其中，所處行業(yè)即將進入下行周期的債項收益率會持續(xù)走高，而正從底部向上的情況中，長債收益率會逐漸轉(zhuǎn)好。而在城投平臺的篩選及判斷上，合晟資產(chǎn)則格外關(guān)注平臺當?shù)氐慕鹑谏鷳B(tài)與融資環(huán)境?！皩嶋H上，邊際價格決定了標的價格。收益越高的，也一定程度上代表損失的概率越高，對于含有過大風險的資產(chǎn)，配比比例就會相對降低一些?！?

02

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收益率不是高收益?zhèn)ㄒ慌卸藴?/h2>

國內(nèi)信用債收益分布較廣，高收益是其中之一。如何判定高收益?zhèn)荒軉渭兛词找媛史秶?。判斷標準包含對其流動性的判斷，是否受到了周期性行業(yè)的影響，以及判斷哪些企業(yè)的財務狀況處于單方向崩壞過程中。

胡遠川認為，高收益?zhèn)某~收益不一定只來自提升信用風險偏好，行業(yè)和宏觀環(huán)境波動也能帶來超額的機會?！澳壳皝砜?，比較明顯的由周期性影響收益的案例包括，2016年的一輪供給側(cè)改革， 2018年和2019年的去杠桿，還有2020年‘永煤事件’，還有一些收益較高的部分，是一些經(jīng)歷不穩(wěn)定環(huán)境后存活過來的產(chǎn)業(yè)類民營企業(yè)帶來的?！?/p>

“高收益市場未來的發(fā)展有賴于政策，以及市場機制。就我們觀察，市場的變換速度是非?？斓?，比如地產(chǎn)債，從它成為高收益最大來源，到現(xiàn)在迅速移出高收益區(qū)間，進入困境債，轉(zhuǎn)換過程也就在一年的時間。”

03

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地產(chǎn)債影響因素復雜

談及高收益?zhèn)c地產(chǎn)債的關(guān)系，胡遠川稱，“現(xiàn)在應該沒有地產(chǎn)債正好在高收益區(qū)間了。收益率上行，地產(chǎn)債收益應該均達到兩位數(shù)以上了。地產(chǎn)債已經(jīng)無法用高收益?zhèn)鶃硇稳?，可以叫困境債券，這個趨勢其實從去年下半年已經(jīng)有所顯露”。

在他看來，現(xiàn)在房地產(chǎn)市場可以說是一個混沌的市場，很難將房企看作是市場化的，地產(chǎn)周期與經(jīng)濟發(fā)展有一定關(guān)聯(lián)，同時也涵蓋很多非市場化因素的影響，比如來自政府部門、來自銀行體系、一些房企自身進入非正常經(jīng)營狀態(tài)等。影響因素的錯綜復雜，導致了市場對地產(chǎn)行業(yè)的看法眾說紛紜。這一類資產(chǎn)就需要投資機構(gòu)從各類嘈雜紛繁的信息中依據(jù)自身的邏輯主線去提取和觀察現(xiàn)實證據(jù)。

談及城投，近期，多有城投平臺評級被下調(diào)的消息。胡遠川認為，雖然部分城投存在例如非標逾期、被納入失信執(zhí)行人、甚至表內(nèi)貸款出現(xiàn)問題的情況，但目前看來，依然不影響平臺對公募債的準時足額償還。“城投的信用事件，可以將債項與其主體剝離開來看，具體項目具體分析。但如果融資政策沒有整體實質(zhì)性的變化，城投本身逆周期易融資的特性就決定了其仍有可挖掘的空間，更重要的是在不同宏觀環(huán)境下適度調(diào)整底線?！?/p>

04

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“風險分散才能保證在一次挫折之后活下來”

常有人開玩笑似的將高收益市場比作“垃圾堆里找茅臺”，而合晟資產(chǎn)則從專業(yè)角度將其看作是對“噪音”與“信號”的敏銳甄別。

“高收益的噪音與信號，其實就是市場有效性的問題。如果你認為市場有效性較強，那么噪音的比例就比較低。市場有效性較弱，噪音含量相應較高。因債券的流動性相對來說比較弱，成交所體現(xiàn)的真實信息也較弱?！?胡遠川表示，帶有長期趨勢的噪音還是有效的，并且要從更長遠的時間維度去甄別。此外，在基本面產(chǎn)生變化的過程中，市場對信號判斷的轉(zhuǎn)向也存在著一定的合理性。發(fā)生錯殺多是市場對一些因素導致的突發(fā)事件產(chǎn)生的過度擔憂情緒。從時間的角度上，高收益?zhèn)c股票一樣，需要時間來修復估值或成交上的問題。高收益?zhèn)懈嗟臋C會還是從經(jīng)濟周期的波動，以及企業(yè)最后償付存量債務這兩個維度去尋找。

“風險分散是第一要義，分散才能保證你在一次挫折之后存活下來。”就投資風險來說，胡遠川表示，風險分散是做任何投資需要秉承的極為重要的原則。結(jié)合實際經(jīng)驗來談，就單一主體，組合越大，比例應越低。而行業(yè)分散度的控制方面，則應該更多考慮行業(yè)的普遍特性在主體資質(zhì)當中的決定性大小。

05

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警惕債市杠桿

市場人士將債券投資策略內(nèi)核一般總結(jié)為“久期、杠桿、信用水平”，想要創(chuàng)造更多收益的“三板斧”為“拉長久期、加杠桿、信用下沉”。對此，胡遠川的看法是，不同策略對應不同的資產(chǎn)，比如其“同暉7號”產(chǎn)品，是進取策略型產(chǎn)品，主要投資于高性價比的固收類資產(chǎn)，同時多策略增厚組合收益，利率債部分用到了杠桿，回購融資。

目前來看，市場整體的杠桿率比較高，銀行間質(zhì)押式回購成交量已經(jīng)超過6萬億，客戶對產(chǎn)品的收益要求高，但資產(chǎn)的利息又那么低，在資金便宜的情況下，大家都去套息了?！艾F(xiàn)在杠桿處于高位，凝聚的風險較大，要警惕資產(chǎn)的流動性壓力。”胡遠川提醒，杠桿用起來，賺錢、虧錢都是成倍數(shù)的，要特別關(guān)注接下來的資金面狀況。

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訪談人物錄：

（按首字拼音排序，排名不分先后）

半導體：

黑芝麻智能CMO：楊宇欣（自動駕駛芯片行業(yè)創(chuàng)業(yè)“老炮”）

英特爾大數(shù)據(jù)技術(shù)全球首席技術(shù)官：戴金權(quán)（大數(shù)據(jù)分析和人工智能技術(shù)專家）

寵物經(jīng)濟：

佩蒂股份董事長：陳振標（“寵物食品”第一股掌門人）

儲能設備：

南都電源董事長：朱保義（儲能全場景應用的構(gòu)建者）

傳媒創(chuàng)新：

《科創(chuàng)板日報》主編：徐杰（一級市場及科創(chuàng)板權(quán)威報道和服務平臺）

動力電池：

蜂巢能源董事長：楊紅新（動力電池行業(yè)勇闖者）

協(xié)鑫能科總裁：費智（移動數(shù)字能源科技的先行者）

高端裝備：

天宜上佳董事長：吳佩芳（軌交耗材龍頭“掌門人”）

工業(yè)軟件：

群核科技聯(lián)合創(chuàng)始人兼董事長：黃曉煌（3D云設計SaaS引領者）

賽美特董事長兼CEO：李鋼江（國產(chǎn)工業(yè)軟件領域的推動者和踐行者）

光伏電力電子設備：

昱能科技董事長：凌志敏（美國硅谷技術(shù)背景，國內(nèi)微型逆變器先行人）

景觀設計：

奧雅股份聯(lián)合創(chuàng)始人&董事總裁：李方悅 (數(shù)字科技與文旅融合的先行者）

LED電子設備：

木林森創(chuàng)始人：孫清煥 (LED封裝及應用產(chǎn)品供應商）

農(nóng)業(yè)養(yǎng)殖：

神農(nóng)集團董事長：何祖訓 (健康安全生豬產(chǎn)能理念踐行者）

券商機構(gòu)：

安信證券副總裁：魏峰（券商O2O財富管理“探路人”）

德邦證券副總裁：顧勇（從保險到券商的跨界先鋒）

富途董事總經(jīng)理、國際化戰(zhàn)略及財富管理負責人：曾煜超（科技券商依托互聯(lián)網(wǎng)開拓財富管理業(yè)務的探索者）

光大證券業(yè)務總監(jiān)：梁純良（兼有一線經(jīng)驗和全局思維的券業(yè)財富設計師）

華林證券CEO：趙衛(wèi)星（首批成功試水數(shù)字金融的跨界領路人）

華泰金控董事總經(jīng)理兼張樂通全球負責人：朱亞莉（中資券商APP國際化探索者）

華西證券董事長：魯劍雄（深耕金融數(shù)十年的跨界券業(yè)掌舵人）

國海證券副總裁：蔣健（深耕券商財富管理的馬拉松跑者）

國泰君安證券私人客戶部總經(jīng)理：張謙（財富管理行業(yè)的奮楫者）

華福證券首席信息官、零售業(yè)務條線事業(yè)部總裁：王俊興（精通金融與IT的券業(yè)先鋒）

瑞銀證券財富管理主管：高慧（瑞士財富管理“百年老店”的中國女高管）

申萬宏源證券固定收益融資總部總經(jīng)理：范為（宏觀經(jīng)濟與資本市場資深專家）

天風國際董事長：王勇（最懂風險管理的中資券商出海掌舵手）

湘財證券副總裁：周樂峰（從證券一線強勢崛起的初生代大V）

評級機構(gòu)：

東方金誠董事長：崔磊（資管、銀行、信評等多領域資深專家）

中誠信國際董事長：閆衍（頭部評級機構(gòu)的管理者人）

權(quán)威專家、研究學者：

國家信息中心預測部產(chǎn)業(yè)室主任：魏琪嘉（國家發(fā)改委系統(tǒng)、產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟領域?qū)＜遥?/h3>

民盟中央經(jīng)濟委副主任：馮奎（曾任國家發(fā)改委研究員，城鎮(zhèn)化議題專家）

中國宏觀經(jīng)濟研究院對外經(jīng)濟研究所研究員：楊長湧（國家發(fā)改委系統(tǒng)、宏觀經(jīng)濟領域外貿(mào)專家）

中國宏觀經(jīng)濟研究院決策咨詢部研究員：盛朝迅（國家發(fā)改委系統(tǒng)、產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟領域?qū)＜遥?/h3>

汽車零配件：

森麒麟總經(jīng)理：林文龍（輪胎新勢力領軍人物）

企業(yè)服務：

神策數(shù)據(jù)創(chuàng)始人：桑文鋒（數(shù)據(jù)閉環(huán)方法論SDAF的提出者）

科沃斯蒲公英加速器CEO：陳亮（中國科技優(yōu)質(zhì)項目投資蓄水池建設者）

酷克數(shù)據(jù)聯(lián)合創(chuàng)始人：簡麗榮（云原生數(shù)據(jù)庫“從無到有”的推動者）

數(shù)說故事創(chuàng)始人&CEO：徐亞波（行業(yè)領先的大數(shù)據(jù)AI獨角獸企業(yè)“掌門人”）

順網(wǎng)科技董事長：邢春華（泛娛樂產(chǎn)業(yè)數(shù)字化的推動者）

威爾森創(chuàng)始人&CEO：梁維新（行業(yè)領先的汽車數(shù)據(jù)信息綜合應用平臺“掌舵人”）

人工智能：

達觀數(shù)據(jù)董事長：陳運文（文本數(shù)據(jù)智能化處理研究與工程專家）

復亞智能CEO：曹亞兵（無人機全自動飛行系統(tǒng)領域的先行者和推動者）

云從科技聯(lián)合創(chuàng)始人、戰(zhàn)略規(guī)劃部負責人：姚志強（人機協(xié)同操作系統(tǒng)的先行者）

數(shù)字安全及測試測量：

東方中科董事長：王戈（中科院技術(shù)資本領軍人物）

投資機構(gòu)：

鼎心資本創(chuàng)始合伙人：胡慧（聚焦半導體產(chǎn)業(yè)鏈的VC投資人）

鼎興量子創(chuàng)始人：金宇航（成都新能源與新材料ToB領域資深投資人）

東方引擎合伙人、副總經(jīng)理：李慧鵬（連續(xù)多年保持優(yōu)秀投資業(yè)績的債券金?；鸾?jīng)理）

復星創(chuàng)富聯(lián)席董事長：徐欣（產(chǎn)業(yè)背景深厚的科技投資人）

合晟資產(chǎn)創(chuàng)始人、董事長：胡遠川（擁有豐富實戰(zhàn)經(jīng)驗的股債投資專家）

基石資本合伙人：楊勝君(產(chǎn)業(yè)背景深厚的硬科技投資人)

漢理資本董事長：錢學鋒（資深天使投資人、A輪學堂創(chuàng)辦人）

活水資本創(chuàng)始合伙人：許樂家（東南亞創(chuàng)投圈探索者）

加華資本創(chuàng)始合伙人：宋向前（消費服務行業(yè)冠軍的“超級陪練”）

朗盛投資合伙人：李佳（科研出身，服務過百家生物醫(yī)療企業(yè)的早期投資人）

唐興資本創(chuàng)始人：宮蒲玲（硬科技賽道“有溫度的資本”發(fā)起人）

元起資本創(chuàng)始管理合伙人：何文俊（數(shù)字世界的安全守衛(wèi)者）

中歐資本董事長：張俊（華為前副總裁、硬科技戰(zhàn)略投資者）

VR/AR/元宇宙：

Nreal 創(chuàng)始人、CEO：徐馳（中科院技術(shù)資本領軍人物）

新能源：

晶科能源董事長：李仙德（光伏產(chǎn)業(yè)海內(nèi)外垂直一體化布局的領航者）

新汽車：

嵐圖汽車創(chuàng)始人：盧放（堅定而充滿汽車情節(jié)的“長期主義者”）

零跑汽車創(chuàng)始人：朱江明（汽車界的“超級工程師”）

哪吒汽車聯(lián)合創(chuàng)始人兼CEO：張勇（打造高品質(zhì)智能電動車的產(chǎn)品經(jīng)理）

信托機構(gòu)：

平安信托運營中心總監(jiān)：龍健（平安信托，信托業(yè)科技實力的標桿）

云南信托總裁：舒廣（云南信托，信托轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略踐行的先行者）

新消費：

魔筷科技創(chuàng)始人：王玉林（直播電商供應鏈服務商)

行云集團創(chuàng)始人：王維（全球D2C供應鏈）

新一代信息技術(shù)：

洞見科技創(chuàng)始人、董事長：姚明（數(shù)據(jù)價值安全釋放的推動者）

華天軟件董事長：楊超英（國內(nèi)首套機械CAD創(chuàng)立者，工業(yè)軟件領域領跑人）

山石網(wǎng)科董事長：羅東平（網(wǎng)絡安全領域早期海歸工程師、科創(chuàng)板公司創(chuàng)始人）

銀行理財：

匯華理財資產(chǎn)配置總監(jiān)：馬少章（匯華理財，中長期穩(wěn)健投資老將）

光大理財總經(jīng)理：潘東（光大理財，銀行理財業(yè)務的創(chuàng)新者）

農(nóng)銀理財董事長：馬曙光（農(nóng)銀理財，提供最佳客戶體驗的踐行者）

影視文化：

華策影視總裁：傅斌星（新時代文化產(chǎn)業(yè)生力軍）

醫(yī)療健康：

佰仁醫(yī)療董事長：金磊（國產(chǎn)心臟瓣膜介入治療新時代的開創(chuàng)者）

貝瑞基因董事長：高揚（中國基因測序開拓者）

春雨醫(yī)生CEO：王羽瀟（互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療在線問診模式探路者）

東方生物創(chuàng)始人：方效良（體外診斷領域全產(chǎn)業(yè)鏈布局的開拓者)

復銳醫(yī)療董事長：劉毅（中國能量源醫(yī)美器械頭把交椅的掌舵人）

和元生物董事長：潘謳東（基因治療CDMO“獨角獸”企業(yè)的掌門人）

華大基因CEO：趙立見（中國基因行業(yè)龍頭企業(yè)的領軍者）

曼朗醫(yī)療CEO：唐德凱（高端私營精神心理醫(yī)療機構(gòu)踐行者）

燃石醫(yī)學創(chuàng)始人兼首席執(zhí)行官：漢雨生（中國腫瘤精準醫(yī)療引領者）

天鶩科技創(chuàng)始人：洪亮（AI新藥開發(fā)領航者）

通策醫(yī)療董事長：呂建明（連鎖口腔醫(yī)院數(shù)字化的先行者）

未知君聯(lián)合創(chuàng)始人兼CEO：譚驗（AI+BT微生態(tài)制藥閉環(huán)探路人）

沃比醫(yī)療CEO：安穆克（Michael Alper）（神經(jīng)介入領域出海的先行者）

星奕昂創(chuàng)始人：王立群（國內(nèi)細胞治療領域的早期開拓人）

中科新進創(chuàng)始人兼董事長：任培根（多肽藥物賽道的科學家創(chuàng)業(yè)者）

自動駕駛：

縱目科技CEO：唐銳（自動駕駛與高級駕駛輔助系統(tǒng)（ADAS）領域的14年研發(fā)管理老兵）

宏景智駕創(chuàng)始人兼CEO：劉飛龍（自動駕駛大潮中的探索者）